[고수칼럼] '스튜어드십 코드'가 뭐예요

글로벌 주식시장의 호황이 이어지는 가운데 코스피지수도 7개월째 상승세다. 최근에는 사상 처음 2450선을 뛰어넘으며 강세장에 진입했다. 증권업계에서는 상반기 기업이익이 만들어 낸 강세장이 어디까지 가고 국내증시의 코리아디스카운트가 해소될 수 있을지에 관심이 높다.

/사진=이미지투데이

◆하반기 주식시장, ‘스튜어드십 코드’ 주목
여전히 저평가 국면에 머물고 있는 국내 주식시장의 PER(주가수익비율)과 PBR(주가순자산비율)은 각각 9.9배, 1.1배에 불과하다. 올해 모건스탠리인터내셔널(MSCI) 선진국지수의 PER과 PBR은 17.6배, 2.2배이며 신흥국지수 역시 각각 12.8배, 1.6배에 이른다. 이와 비교하면 국내 주식시장은 가장 낮은 가치 평가를 받고 있다. 증시전문가들은 국내 주식시장이 코리아디스카운트를 벗어나지 못하는 배경으로 ▲지정학적 위험 ▲저배당 ▲취약한 지배구조 등을 지목한다.

이 같은 상황에서 증권업계에서는 하반기 주식시장에서 주목해야 할 것으로 ‘스튜어드십 코드’를 꼽는다. 스튜어드십 코드는 기관투자자가 위탁자의 재산을 관리하는 집사(Steward)처럼 위탁자의 수익극대화 관점에서 자산을 운용해야한다는 행동지침이다. 장기적 차원의 기업가치 향상과 지속 가능한 성장을 목표로 하는 기관투자자의 역할규범이기도 하다.


주식시장에서는 기관투자자의 비중이 높아지면서 기관투자자의 수탁자책임 문제가 발생했다. 특히 2008년 글로벌 금융위기는 글로벌시장 내 스튜어드십 코드 도입에 대한 논의가 활발해지는 계기가 됐다. 스튜어드십 코드는 2010년 영국을 시작으로 네덜란드, 독일, 캐나다, 일본, 홍콩, 호주 등이 도입했다. 영국은 2008년 금융위기의 책임이 기관투자자의 단기투자성향에 있다고 판단해 장기투자를 유도하고 위험성을 줄이기 위해 공적연금을 중심으로 설정했다.

일본은 2014년 기업 지배구조 개선의 일환으로 도입해 기관투자자의 활발한 주주활동에 자사주 매입, 배당 등 주주환원정책을 강화시켰다. 모든 국가가 동일한 취지에서 출발했기 때문에 각국의 스튜어드십 코드는 대부분 유사하다. 그러나 각국의 시장 특성에 따라 구체적인 지침은 차이가 있다. 우리나라는 지난해 12월19일 한국판 스튜어드십 코드인 ‘기관투자자의 수탁자 책임에 관한 원칙’을 공표했다.

지금까지 국내 기관투자자의 주식투자는 자본차익을 위한 단순 보유가 목적이었기 때문에 보유 기업의 의결권 행사에는 소극적이었다. 하지만 새롭게 논의되는 스튜어드십 코드에서는 기관투자자에게 투자 대상의 중장기적인 가치 향상과 지속 가능한 성장을 위한 적극적인 수탁자 책임을 요구한다.

스튜어드십 코드는 강제 규범이 아니다. 따라서 강제성이 없고 기관투자자가 자율적으로 판단해 도입할 수 있다. 한국형 스튜어드십 코드 도입은 정책과제의 하나로 시작됐으며 국민연금 등 주요 연기금과 자산운용사들이 도입을 검토하는 초기 단계다. 지배구조 투명화와 적극적인 주주환원에 대한 사회적 관심이 증가하는 추세며 이를 감안할 때 연기금과 기관투자자들의 스튜어드십 코드 도입 가능성은 높을 것으로 예상된다.

/사진=뉴스1 민경석 기자

◆스튜어드십 코드 정착… ‘증시 재평가’
스튜어드십 코드를 도입한 국가의 경우 증시 재평가가 이뤄졌다. 따라서 국내증시에도 스튜어드십 코드가 정착되면 국내 주식시장을 바라보는 외국인의 시각이 달라질 것으로 기대된다.

스튜어드십 코드가 부각되는 이유는 크게 세가지다. 첫째, 투명한 경영과 지배구조에 대한 사회적인 관심과 요구 증대다. 지난해까지만 하더라도 스튜어드십 코드는 민간이 주도하는 형태였다. 하지만 최근 금융위원회에서 스튜어드십 코드 법령 해석집을 발표하는 등 신정부에서는 스튜어드십 코드 도입에 구체적인 가이드라인을 제시하는 상황이다. 또한 현재 국회에서 논의되는 핵심 상법개정안은 전자투표제와 다중대표소송제, 사외이사 독립 강화 등 주주의 권리를 강화하고 주주에 의한 기업의 감시 기능을 강화하는 데 초점을 맞췄다.

둘째, 사내 유보액 대비 저조한 연평균 투자성장률이다. 기업 내부적인 요인을 보면 지난해 기준 코스피200 기업들의 사내 유보액은 1090조원까지 증가했지만 기업들의 연간 투자활동은 170조원으로, 연평균 투자성장률은 5%대에 머물렀다. 투자 감소에 따른 잉여현금흐름의 증가와 이로 인한 기업들의 사내유보금 증가는 기업의 ROE(자기자본이익률)를 하락시키는 요인으로 작용한다. 따라서 기업의 입장에서는 투자로 미래성장동력을 찾거나 적극적인 배당을 통해 주주가치를 올려야 할 필요가 있다.

셋째, 기업 외부적인 요인의 변화다. 국내 시가총액 상위 30개사 평균 외국인 보유비중은 41.5%다. 세계 3대 연기금으로 성장한 국민연금의 경우 112조원의 국내주식을 보유한 국내 최대 기관투자자다. 따라서 국내주식 50%에 육박하는 지분을 보유한 외국인투자자와 국민연금 등 기관투자자들에게 주주 동의를 얻기 위해서는 기업의 투명한 경영과 적극적인 주주친화정책이 필수적이다.

현재 사모펀드 등이 스튜어드십 코드 참여의사를 밝혔으며 국민연금은 이를 도입하기 위해 용역을 발주한 상태다. 올 하반기 전후로 스튜어드십 코드 도입 결과를 기대해 볼 수 있다. 국민연금의 스튜어드십 코드 도입은 타 연기금과 공제회, 투자일임 형태로 자금을 집행하는 하위 운용기관의 도입 가능성을 높여 국내 주식시장에 영향력을 발휘할 것으로 기대된다.

아울러 스튜어드십 코드 도입은 배당과 자사주 매입 등 적극적인 주주환원정책 집행과 소액주주 권리 확대라는 측면에서 국내기업의 지배구조상 할인요인을 해소시킬 것으로 보인다. 따라서 국내증시에 대한 재평가뿐만 아니라 중장기적 관점에서는 국내증시의 상승동력이 될 전망이다.

☞ 본 기사는 <머니S> 제499호(2017년 8월2~8일)에 실린 기사입니다.